注册制落地之下，芬尼科技二度闯关深市主板IPO，背后股东关系错综复杂。

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其实，早在2016年4月，芬尼科技就已经在全国中小企业股份转让系统挂牌。然而巧合的是，同年11月，因为实控人之一的宗毅离婚案，芬尼科技合计13.76%（直接持有10.15%，代持3.61%）的股权被转让给了其前妻田玉梅。

无独有偶，2019年最后一天，另一实控人张利也签署了离婚协议书。两位创始人双双离婚背后则是股权的相对分散。原本第一大股东的宗毅因离婚分割财产使得第二大股东张利被动“上位”。

目前，两位实控人的直接持股比例纷纷仅占20%有余，签署一致行动协议方才合计持有不足50%的股权，然而股权代持却一再出现。股份混乱的背后，芬尼科技的经营中也持续存在着关联交易的情形。

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主营业务尴尬：被迫海外ODM

芬尼科技处于热泵行业，然而国内市场被三大巨头：海尔智家、美的以及格力占据。无奈之下，芬尼科技的发展转向海外ODM，也就是为国外品牌贴牌代工。随着芬尼科技营业收入的扩张，其在境内的销售占比呈现快速下降趋势。

而外销市场上，芬尼科技热泵出口的销售额虽然排名第一，但由于市场较为分散，2021年芬尼科技其实仅占国内热泵出口市场份额26%左右。

然而，被迫深耕于海外市场的芬尼科技却面临着不小的挑战。

首先便是毛利率问题。由于芬尼科技主营海外ODM设计生产，根据芬尼科技招股说明书显示，报告期内，芬尼科技ODM业务占海外收入的比例分别高达98.04%、98.65%、99.09%。

而细看芬尼科技的ODM业务模式“客户根据当地市场需求向发行人提出定制化需求，由发行人负责产品的设计研发及生产，生产完成后贴客户品牌，由客户自行销售”。

也就是说，芬尼科技其实完成了业务链条中从设计到生产的绝大部分业务，却因为海外市场认知度问题，只能贴上客户的标签，将利润最大的销售部分白白拱手让人。并且，客户的定制化需求也导致芬尼科技并没有形成自己标准化的产品，客户需求不尽相同，从而也不会拥有规模经济效应，因此制造成本较高，这也直接导致芬尼科技的毛利率大大压缩。

从2019年至2021年，芬尼科技的综合毛利率分别为35.21%、34.00%和27.40%，有明显下降趋势。与此同时，ODM的业务模式也导致芬尼科技其实并不能控制自身产品的价格变动。

以外销占比高达95%左右的泳池恒温产品为代表，报告期内，平均价格连续三年接连下降，其中，2020年较2019年平均单价下降的原因是售价较低的小功率家用泳池恒温产品占比提高所致。由此可见，芬尼科技对外销售其实具有较大的不稳定性与非可控性。

值得注意的是，虽然芬尼科技在海外的营收逐年有较大增幅，但随着俄乌战争爆发，国际形势紧张，芬尼科技的主要销售地点则是欧美。据招股说明书显示，极端情况下汇率变动都可能会使公司营业利润下滑50%。对海外市场的较大依赖，难免会成为芬尼科技业绩的“定时炸弹”。

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剪不断的“关系户”

除了主营业务的无奈“移民”，国内生产和供应环节，芬尼科技往往也被熟人“分一杯羹”。

供应商经常性关联交易信息中，2019年芬尼科技向关联方的采购占营业成本比例高达25%，近年来，虽然占比有所下降，但绝对数值并没有明显变动。其中，采购占比最高的关联方佛山市华雷金属制品有限公司是实控人之一张利的前妻邢桂娟持股20%。

采购占比第二的壹套节能的最大股东珠海惠新咨询的实控人则是宗毅前妻田玉梅，持股比例高达49.48%，而邢桂芳则是壹套节能的第二大股东，持股占比13.33%。

这里还不包含非经常性的关联交易，那么关联交易的采购价格又是否合理呢？

值得注意的是，虽然招股说明书中，2019年芬尼科技向法定代表人为宗毅的银量投资采购是为了以新客户的名义争取价格优惠。但是银量投资卖回给芬尼科技的单价普遍上升了1%，如此一来，就是在实控人手里过了一遍手，592.2万元的采购额中便有近60万元倒到了银量投资。

除了采供商“剪不断、理还乱”的供应关系外，芬尼科技的国内经销商也频现“关系户”。

根据芬尼科技的招股说明书显示，以张波、周文兴、戈盾等12名芬尼科技前员工直接持有经销商股份，其中张波、邱海华和党志林在离职后分别成立了自有公司并成为了芬尼科技的经销商。现员工汤红海甚至也拥有经销商佛山市百益德电器科技有限公司59%的股权。

值得注意的是，2019年，芬尼科技的关联经销商中，睿晴能源的毛利显著高于其他经销商，达到了40%以上，而在2021年度，该经销商的毛利迅速下跌，目前仅19.03%，为所有经销商中最低毛利率。而睿晴能源是芬尼科技前员工张应洲在2017年2月离职，4月持股90%的公司。

而当前毛利率最高的关联经销商北京中能恒业能源有限公司则是芬尼能源2011年离职前员工张波（非前述）早在2008年便持股80%的公司。虽然当前所有关联经销商的毛利率均不及其他经销商，但如此错综复杂的关系下，目前的低毛利水平是否只是芬尼科技上市前夕的“障眼法”呢？

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现金分配“掏空”利润

早在2016年，芬尼科技便因为没有依法履行董事会和股东大会审议就擅自向全体股东发放了1000万现金股利并且未信息披露而收到了自律监管措施的警示函。

而重重关联公司与股权代持情况的屡屡出现，既是员工又是客户的混乱关系。芬尼科技是不是打着上市旗号为旗下员工和实控人中饱私囊的平台呢？这一点令人疑惑。

首先，从未上市的准备期到提交上市申请以来，芬尼科技的现金分红每年都存在。

而在报告期内，仅2019年年初和年中就进行了两度现金分红，合计分红高达2341.15万元，而以张利目前25.55%和宗毅22.57%的持股份额来算，两位实控人合计瓜分了1126.56万元。2021年，又是一次高达1300万元的现金股利分红。

而芬尼科技2019年度的净利润仅仅4775.34万元，也就是说，2019年直接分出去了近50%的净利润。

除此之外，以亲戚为主的“非关键管理人员”报告期内的报酬也是高的惊人。

按招股说明书所示，非关键管理人员有实控人宗毅的配偶、实控人张利的侄子以及监事高翔的配偶，监事毛维民的配偶共4人，他们在2021年年度的薪酬合计高达159.28万元，人均39.82万元，平均月薪高达3.23万元。

看上去如此“有钱”的芬尼科技本次拟募资金额达8.5亿元。而细看募资的使用用途，光是补充母公司芬尼科技的流动资金就拟使用募资而来的2.18亿元。

而较为实际的提升产能的建设均下放到了芬尼科技的全资子公司来做。母公司除了补充流动资金以外就仅仅是营销服务网络升级以及品牌建设。

最后，两大实控人的离婚也让芬尼科技的股权关系变得更加混乱。

2016年11月，实控人之一宗毅向田玉梅分割出的合计13.76%的股权尚且有迹可循。

而2019年底，另一实控人张利的股权分割信息却没有显著披露。张利前妻邢桂娟则持有多家芬尼科技关联方股权。情感的反目又会不会通过股权关系影响到公司的日常经营呢？

两大实控人通过协议达成的一致行动会不会如宗毅与其前妻田玉梅一样在2018年取消从而导致公司处于无实控人的混乱呢？要知道，平分股权即便是亲人也难免反目。

关键词： 芬尼科技